지난 7월 27일(현지시간) Axios·블룸버그 등 외신은 엔비디아가 소프트뱅크의 오하이오 10GW 데이터센터 리스료를 최대 2,500억 달러까지 보증하는 방안과, 별도로 OpenAI의 엔비디아 GPU 구매 자금을 위해 최대 3,500억 달러 규모 파이낸싱을 제공하는 방안을 검토 중이라고 보도했어요. 두 건 모두 아직 「검토 중」 단계이며 최종 확정 여부는 확인되지 않았어요.
이 소식에 마이클 버리는 자신의 SNS에 "OpenAI가 엔비디아 칩에 쓰는 2,000억 달러"라는 표현으로 즉각 반응했고, 이미 지난 5월부터 엔비디아·마이크론에 대한 숏 포지션을 늘리고 필라델피아 반도체지수 풋옵션까지 사들인 상태였어요. 그는 국제결제은행(BIS)의 2026년 연례보고서를 인용해 "AI 인프라 투자가 높은 금융 레버리지와 파이낸싱 리스크를 감추고 있다"고 주장했어요.
시장의 반응도 구체적인 숫자로 확인돼요. 이데일리 보도에 따르면 엔비디아 5년물 채권의 CDS(신용부도스와프, 채권이 부도날 경우를 대비한 보험료 개념) 프리미엄이 한때 연 0.82%포인트까지 급등하며 관련 거래가 시작된 이후 최대 일중 상승폭을 기록했어요. 주식시장뿐 아니라 채권시장에서도 경계 신호가 나온 셈이에요.
이번 논란이 유독 큰 건 엔비디아 혼자만의 이야기가 아니기 때문이에요. 블룸버그는 "마이크로소프트·OpenAI·엔비디아가 서로에게 계속 돈을 지불하는 구조"를 인터랙티브 그래픽으로 정리해 보도했을 정도로, 이 관계망에는 여러 회사가 얽혀 있어요. OpenAI는 별도로 오라클과 3,000억 달러 규모 데이터센터 구축 계약을 맺은 것으로 확인됐고, 엔비디아는 이 외에도 CoreWeave·xAI·Mistral 같은 AI 기업들에 지분을 투자한 사실이 있어요(다만 이들 개별 투자의 구체적 금액까지는 이번 조사로 확인되지 않았어요). 야후파이낸스는 이런 딜들을 합쳐 "엔비디아의 7,500억 달러 규모 딜"이라 표현했고, 다른 분석에서는 "8,000억 달러 이상의 순환금융 약정"이라는 표현도 나왔어요(집계 기준이 다를 수 있어 단일 수치로 확정하긴 어려워요). 국내 매체는 이를 "1,100조 원 규모 AI 딜"로 환산해 전하기도 했어요. 이렇게 여러 겹으로 얽힌 계약망 자체가, 한 곳에서 문제가 생기면 도미노처럼 번질 수 있다는 우려의 배경이에요.
구조는 이래요 — 엔비디아가 OpenAI 같은 AI 기업에 투자하거나 자금을 빌려주고, 그 기업은 그 돈으로 다시 엔비디아 GPU를 사요. 문제는 이 구조가 두 가지를 흐리게 만들 수 있다는 점이에요. 첫째, 실제 최종 사용자 수요 없이 장부상 매출·수주만 부풀려질 수 있어요. 둘째, 엔비디아 입장에서는 사실상 자기가 빌려준 돈으로 자기 매출을 만들어내는 셈이라, 그 매출의 「질」이 낮아진다는 지적이 나와요. 시사저널은 이런 구조를 「벤더 파이낸싱(공급자 금융)」이라 부르며 실적을 불투명하게 만든다는 우려를 전했어요.
다만 이번 조사에서 확인된 사실은 「구조에 대한 우려와 시장 반응」까지예요 — 실제로 이 구조 때문에 매출이 얼마나 부풀려졌는지를 보여주는 구체적인 회계 수치까지는 확인되지 않았다는 점은 짚고 넘어갈게요.
흥미로운 건 엔비디아 스스로도 이 논란을 의식해 속도조절에 나선 정황이 있다는 점이에요. 2025년 9월 엔비디아-OpenAI는 최대 1,000억 달러 규모 투자 의향서를 발표했는데, 올해 2월 한국경제 보도로는 실제 집행 규모가 약 300억 달러로 크게 줄어든 것으로 알려졌어요. 3월에는 젠슨 황이 직접 "오픈AI·앤트로픽에 추가 투자는 없다"고 선을 그으며 순환출자 논란을 잠재우려는 모습을 보였고요.
CoreWeave 투자에 대해서도 젠슨 황은 "CoreWeave가 조달해야 했던 전체 자금 중 매우 작은 부분일 뿐"이라며 순환출자 프레임 자체를 부인했어요. 실제로 서울경제는 엔비디아의 실적·가이던스 발표가 일시적으로 시장의 버블 우려를 진정시킨 사례도 보도했어요. 다만 옹호 측이 근거로 드는 「실제 GPU 가동률·대기수요」 같은 구체적인 정량 지표까지는 이번 조사로 확인되지 않았어요 — 이 부분은 주장은 확인되지만 증거는 확인 안 됐다고 구분해서 봐야 해요.
이 논쟁을 다루는 시각이 전부 극단적인 건 아니에요. 경제 칼럼니스트 노아 스미스는 순환출자 논란을 다룬 글에서 찬반 양쪽 논리를 균형 있게 짚으며, "구조가 특이하다고 해서 곧바로 사기나 거품이라 단정할 수는 없지만, 이 정도 규모의 상호 의존은 한 곳이 흔들리면 연쇄적으로 영향을 줄 수 있다는 리스크 자체는 인정해야 한다"는 취지로 정리했어요. 즉 「완전한 거품」과 「완전히 정상」이라는 두 극단 사이 어딘가에 실제 위험이 있다고 보는 시각이에요.
삼성전자·SK하이닉스는 엔비디아向 HBM 공급사로서 이번 대형 AI 인프라 딜의 직접 수혜주로 꼽혀요. 2028년까지 예정된 글로벌 AI 인프라 투자 3조 달러 중 HBM 시장 규모만 약 5,400억 달러로 추산되고, 이를 근거로 증권가 목표주가도 잇달아 상향 조정돼 왔어요.
하지만 이 관계는 「양날의 검」이기도 해요. EBN 보도("AI 회의론에 흔들린 삼성·하이닉스")에서 보듯, 순환출자·AI 버블 논란이 재점화될 때마다 국내 반도체주의 변동성도 함께 커지는 패턴이 반복되고 있어요. 톱스타뉴스 분석에 따르면 코스피는 HBM 가격, 엔비디아 발주 물량, 빅테크의 데이터센터 투자 속도, 미국 금리 변화 같은 변수에 점점 더 민감하게 반응하는 구조로 바뀌고 있어요. 최근 몇 주 코스피가 하루에도 몇 %씩 출렁였던 배경에도 이런 AI 관련 뉴스의 온도차가 한몫했다는 분석이 있어요.
즉 딜 자체는 HBM 수주 확대라는 호재지만, 그 딜의 지속가능성에 대한 의구심이 커지면 오히려 밸류에이션 부담(주가가 실제 가치보다 비싸 보이는 부담)으로 작용할 수 있어요. 삼성전자·SK하이닉스 주주 입장에서는 「엔비디아의 대형 계약 소식」 자체를 무조건 호재로만 받아들이기보다, 그 계약이 실제 확정 단계인지 아니면 검토 단계인지, 그리고 이번처럼 순환출자 논란이 함께 따라붙는 소식인지를 구분해서 볼 필요가 있어요.
1. 소프트뱅크 오하이오 데이터센터 리스 보증(최대 2,500억 달러)과 OpenAI GPU 파이낸싱(최대 3,500억 달러)의 실제 확정 여부: 지금은 「검토 중」 단계라, 실제로 계약이 어떤 조건으로 확정되는지에 따라 논란의 강도가 달라질 수 있어요.
2. 엔비디아 채권 CDS 프리미엄의 추가 변동: 이번에 0.82%포인트까지 급등했던 채권시장 경계 신호가 다시 진정되는지, 아니면 더 확대되는지가 우려의 실체를 가늠하는 지표가 될 수 있어요.
3. 엔비디아의 다음 실적·가이던스 발표: 서울경제 보도처럼 실적 발표가 우려를 진정시킨 전례가 있는 만큼, 다음 실적에서 실제 수요를 뒷받침할 근거(가동률·백로그 등)를 얼마나 구체적으로 제시하는지가 관전 포인트예요.
4. 삼성전자·SK하이닉스의 HBM 관련 후속 계약·실적 반영: 이번 대형 딜들이 실제로 국내 반도체 기업의 수주·실적으로 얼마나 구체화되는지 지켜볼 필요가 있어요.
「순환출자」라는 말이 어렵게 들릴 수 있는데, 쉽게 말하면 「A가 B에게 돈을 주고, B는 그 돈으로 A의 물건을 사는」 구조예요. 한 번만 보면 정상적인 거래처럼 보이지만, 이게 반복되고 규모가 커지면 「진짜 수요로 성장하는 건지, 아니면 서로 돈을 돌려가며 숫자만 키우는 건지」 구분하기 어려워진다는 게 문제예요.
지금 상황은 「이 구조가 문제다」와 「아니다, 실제 수요가 받쳐주고 있다」는 두 주장이 팽팽하게 맞서는 단계예요. 마이클 버리 같은 유명 투자자는 전자에, 젠슨 황은 후자에 서 있고요. 우리나라 반도체 대장주들이 이 이슈에 실적·주가로 연동돼 있는 만큼, 앞으로 엔비디아의 실제 실적 발표나 추가 계약 확정 소식이 나올 때마다 이 논쟁이 다시 시장을 흔들 수 있다는 점을 기억해두면 좋아요.